一场没有明确导火索的抛售快牛策略，让全球长期债券市场的神经再度紧绷。
本周，全球长期债券市场经历了一场突如其来的剧烈动荡。其中，30年期美国国债收益率短暂突破5%的关键心理关口，并由此引发了股市的连锁回调。
然而，据《华尔街日报》9月6日最新报道分析，此轮抛售潮缺乏任何明显的触发事件。基金经理和市场分析师们对此众说纷纭，凸显出市场正被一系列复杂且模糊的焦虑情绪所困扰。从关税政策的不确定性到对央行独立性的担忧，再到大洋彼岸的政治风波，诸多因素交织，暗示对长债的疲软需求可能将持续存在。
关税裁决：看似合理的“罪魁祸首”？一个被广泛讨论的潜在诱因是美国联邦法院的一项裁决快牛策略，该裁决认为特朗普政府不能以紧急状态为由征收关税。理论上，这可能导致政府需要退还数十亿美元的税款，从而加剧本已严峻的联邦财政前景。这一解释在时间点上似乎吻合：裁决于上周五做出，而市场在周二经历了最严重的抛售。
然而，这一逻辑链条存在诸多矛盾。如果企业将获得数十亿美元的退款，其股价理应上涨，但股市并未出现相应涨幅。同时，关税的取消将消除通胀的一大障碍，市场应预期美联储降息空间增大，但利率市场并未如此定价。此外，若市场担忧美国财政，外国投资者可能会抛售美元，但美元汇率反而走强。
长期担忧：美联储独立性与政府借贷对美联储独立性的担忧是另一个长期存在的风险。如果央行受到政治干预，通常会导致利率设定过低，从而推高长期通胀，打击长债价格。不过，市场数据并不支持这一观点。衡量市场长期通胀预期的关键指标——5年/5年远期盈亏平衡通胀率，在抛售最严重的周二收盘时仍稳定在2.34%，完全处于年内波动区间。
同样，对美国政府巨额借贷的担忧也非新鲜事。疫情后庞大的财政赤字意味着美国债务占经济的比重将持续上升，这自然需要更高的收益率来吸引投资者。但数据显示，30年期通胀保值国债（TIPS）的收益率仅小幅上涨，而流动性更好的10年期TIPS收益率已从4月份的高点大幅回落。
欧洲的乱局：政治与结构性改革的双重压力视线转向大洋彼岸，欧洲的状况同样令人不安。法国因少数派政府难以推行削减赤字的预算案而陷入政治僵局，其10年期国债收益率相对德国国债的溢价，近期升至2012年欧债危机以来的最高水平。在英国，政府的预算困境和养老金需求减弱也持续对英国国债（Gilts）构成压力。
但传统的避险逻辑此次并未奏效。以往当投资者担忧欧元区问题时，通常会涌入被视为安全资产的德国国债，但近期这一现象并未发生。
更值得关注的是一个深层次的结构性变化——荷兰的养老金改革。据报道援引高盛的数据，荷兰拥有欧元区约80%的养老基金资产。这些基金正从传统的固定收益型（Defined-Benefit）转向与投资表现更紧密挂钩的模式。
这意味着它们对用于锁定未来收益的、超长期的衍生品和债券的需求将大幅减少，并可能将更多资金配置于股票。虽然这项改革将历时数年，但它预示着欧洲一个最主要的长期债券买家正在悄然退场，这对长债的未来需求构成了实质性利空。
综上所述，无论是关税裁决、财政担忧还是欧洲政局，似乎都无法独立解释这场突如其来的市场动荡。
正如报道所言快牛策略，也许那个古老的市场笑话——“价格下跌是因为卖家比买家多”——反而是最贴切的描述。但将所有这些因素综合来看，它们共同指向一个令人不安的前景：对长期债券的疲软需求可能将持续存在。
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